游客林采宜：国际原油价格大概率见顶
国际油价（美无铅汽油12，2.0578，0.22%，模拟交易）自年初以来持续上涨，近期走势波动加剧，一个月内WTI、Brent最大回撤高达10%，在迅速反弹后又持续创新高。国际油价是否将迎来新一轮上涨周期？本文从原油（美原油01，71.18，1.50%，模拟交易）的商品属性和金融属性两个方面解答这个问题。
林采宜 宋天翼/文
核心观点：
地缘政治因素通过影响全球原油的边际供给预期，已成为影响国际油价最显著的变量；
投机性交易的显著增加是助推2018年以来国际油价持续上涨关键因素；
从基本面来看，美国页岩油和非OPEC国家的原油产能持续扩张，而同期来自实体经济增长点原油需求并未出现大幅增长。全球原油供求关系目前处于供过于求的“弱平衡”；
目前做空国际油价的投机性交易处历史高位，说明随着美国页岩油等主要产油国持续的产能扩张，由地缘政治所导致的市场预期缺口将被逐渐填补。未来任何有关供给额外增量的预期都可能成为压垮高油价的最后一根稻草。
一、近期国际油价上涨主要缘于其金融属性
作为一种特殊的大宗商品，国际原油既有基于其工业用途、商业用途的商品属性，同时也具备昭示全球宏观经济增长预期、国际地缘政治冲突影响等金融属性。原油价格的长期趋势决定于其商品属性，受实体经济产生的供求因素影响；原油价格的短期波动决定于其金融属性，受市场预期和投机性交易影响。
1、?地缘政治影响的边际原油供给预期是国际油价屡创新高的最显著变量
2018年以来，国际油价波动显著上升，受全球金融环境波动及其他地缘事件影响，月最大回撤比例从去年约5%的平均极值水平已提高至10%左右。6月初，国际油价受产油国增产预期影响大幅回落，WTI、Brent油价月最大回撤分别达到11%、9.3%，价格基本回落至年初水平。但即使OPEC与其他24个产油国计划增产，美国对伊朗制裁等不断突发的地缘政治事件，依然构成对全球原油供给的悲观预期。
事实上，近期地缘政治因素通过影响全球原油的边际供给预期，已成为影响国际油价最显著的变量。具体来看，伊朗与委内瑞拉等国的供给短缺目前是市场关注重点。伊朗作为全球第六大产油国，2017年日均出口量约为240万桶（日均产量380万捅），其中，美国对盟友施压停止自伊朗进口的量将有160万桶/日的水平（包括欧洲、日韩印等），此外，受本国经济危机影响，委内瑞拉原油产量下降的风险没有停止，机构预测其原油出口量至年末下降约为40万桶/日。两者相加，目前受到事件影响原油供给量“预期缺口”约为200万桶/日，不及产油国100万桶/日的增产水平。因此，供给不足的预期主导当前国际油价再次反弹并创新高。
2、投机性交易推动年初以来油价持续上涨
2017年下半年以来，伴随国际油价的逐步回暖，全球原油管理基金在期权、期货的配置显著增加，尤其是多头持仓为主的增长推升了同期国际油价。总体上看，投机性交易是助推2018年以来国际油价持续上涨关键因素，数据显示，2017年下半年WTI和布伦特油价上涨主要是由于多头持仓量增加而促成的，那么自2018年3月份以来，油价上涨动力主要来自于套利交易的持仓量增加。
3、全球经济复苏影响的边际需求预期进一步支撑年初以来油价
在过去的两年中，主要发达国家在经济复苏带动了全球经济同步扩张，2017年美日欧等主要发达经济体及部分新兴经济体经济增速普遍超预期，各国消费及投资增长提高了全球范围内对生活、工业等各方面石油化工制品的需求预期。数据显示，自去年3季度以来，OPEC公布的2018年全球原油需求预测值被不断上调（共计上调约73万桶/日的需求）。机构对原油需求增长的预测影响市场需求预期，成为年初以来油价上涨的另一个因素。
二、全球原油供求关系仍处于供过于求的“弱平衡”
1、美国页岩油产能持续扩张推动全球原油供给稳步增长
自OPEC减产计划执行以来，全球原油产量仍维持稳定增长，目前约9800万桶/日的产量水平，比去年同期增长200万桶/日，其中美国原油产量的扩张贡献了其中150万桶/日，使全球原油产量中美油占比提高至11%。目前美国原油产量的增长均由页岩油产能扩张所贡献。换一句话说，说美国页岩油产能持续扩张推动全球原油供给稳步增长。
事实上，全球范围内新增原油开采最活跃的地区为美国，2017年其活跃钻机数同比增长150%（同期全球其他地区活跃钻机数基本维持稳定），使得美国投产井数不断增加。数据显示，七大页岩油重点产区的投产井数相比去年同期已翻倍，目前达到1300口的水平，支撑起美国迅速扩张的原油产能。与此同时，美国已钻未完工井数DUC也呈现快速增长趋势，储备数量较去年同期增长约四分之一，可以推断，未来美国原油产能扩张仍将不断加速。
2、全球原油实际需求未出现本质增长
通常而言，经济增长带动能源需求的相应增长，但近10年来，受到技术进步和产业结构改变的影响，全球原油需求总量年均复合增长率仅为1.25%，基本保持稳定。
原油精炼消耗量是观察经济对原油的实际需求趋势的一项重要指标。数据显示，发达市场原油精炼消耗量同比增速自去年三季度以来开始下降，目前美国、欧日的原油精炼需求呈现负增长，同比分别下降1.4%、4.5%，而以中国、印度为代表的新兴市场同比正增长，但增幅波动较大。整体而言，主要国家原油精炼消耗总量与去年同期相同，并未出现增长。因此，可以推断当前经济对原油的实际需求并未出现本质增长。另外，专业机构预期2018年原油需求增长率大约为1.7%，低于2016年2.3%和2017年的2.2%。
林采宜 宋天翼/文
核心观点：
地缘政治因素通过影响全球原油的边际供给预期，已成为影响国际油价最显著的变量；
投机性交易的显著增加是助推2018年以来国际油价持续上涨关键因素；
从基本面来看，美国页岩油和非OPEC国家的原油产能持续扩张，而同期来自实体经济增长点原油需求并未出现大幅增长。全球原油供求关系目前处于供过于求的“弱平衡”；
目前做空国际油价的投机性交易处历史高位，说明随着美国页岩油等主要产油国持续的产能扩张，由地缘政治所导致的市场预期缺口将被逐渐填补。未来任何有关供给额外增量的预期都可能成为压垮高油价的最后一根稻草。
一、近期国际油价上涨主要缘于其金融属性
作为一种特殊的大宗商品，国际原油既有基于其工业用途、商业用途的商品属性，同时也具备昭示全球宏观经济增长预期、国际地缘政治冲突影响等金融属性。原油价格的长期趋势决定于其商品属性，受实体经济产生的供求因素影响；原油价格的短期波动决定于其金融属性，受市场预期和投机性交易影响。
1、?地缘政治影响的边际原油供给预期是国际油价屡创新高的最显著变量
2018年以来，国际油价波动显著上升，受全球金融环境波动及其他地缘事件影响，月最大回撤比例从去年约5%的平均极值水平已提高至10%左右。6月初，国际油价受产油国增产预期影响大幅回落，WTI、Brent油价月最大回撤分别达到11%、9.3%，价格基本回落至年初水平。但即使OPEC与其他24个产油国计划增产，美国对伊朗制裁等不断突发的地缘政治事件，依然构成对全球原油供给的悲观预期。
事实上，近期地缘政治因素通过影响全球原油的边际供给预期，已成为影响国际油价最显著的变量。具体来看，伊朗与委内瑞拉等国的供给短缺目前是市场关注重点。伊朗作为全球第六大产油国，2017年日均出口量约为240万桶（日均产量380万捅），其中，美国对盟友施压停止自伊朗进口的量将有160万桶/日的水平（包括欧洲、日韩印等），此外，受本国经济危机影响，委内瑞拉原油产量下降的风险没有停止，机构预测其原油出口量至年末下降约为40万桶/日。两者相加，目前受到事件影响原油供给量“预期缺口”约为200万桶/日，不及产油国100万桶/日的增产水平。因此，供给不足的预期主导当前国际油价再次反弹并创新高。
2、投机性交易推动年初以来油价持续上涨
2017年下半年以来，伴随国际油价的逐步回暖，全球原油管理基金在期权、期货的配置显著增加，尤其是多头持仓为主的增长推升了同期国际油价。总体上看，投机性交易是助推2018年以来国际油价持续上涨关键因素，数据显示，2017年下半年WTI和布伦特油价上涨主要是由于多头持仓量增加而促成的，那么自2018年3月份以来，油价上涨动力主要来自于套利交易的持仓量增加。
3、全球经济复苏影响的边际需求预期进一步支撑年初以来油价
在过去的两年中，主要发达国家在经济复苏带动了全球经济同步扩张，2017年美日欧等主要发达经济体及部分新兴经济体经济增速普遍超预期，各国消费及投资增长提高了全球范围内对生活、工业等各方面石油化工制品的需求预期。数据显示，自去年3季度以来，OPEC公布的2018年全球原油需求预测值被不断上调（共计上调约73万桶/日的需求）。机构对原油需求增长的预测影响市场需求预期，成为年初以来油价上涨的另一个因素。
二、全球原油供求关系仍处于供过于求的“弱平衡”
1、美国页岩油产能持续扩张推动全球原油供给稳步增长
自OPEC减产计划执行以来，全球原油产量仍维持稳定增长，目前约9800万桶/日的产量水平，比去年同期增长200万桶/日，其中美国原油产量的扩张贡献了其中150万桶/日，使全球原油产量中美油占比提高至11%。目前美国原油产量的增长均由页岩油产能扩张所贡献。换一句话说，说美国页岩油产能持续扩张推动全球原油供给稳步增长。
事实上，全球范围内新增原油开采最活跃的地区为美国，2017年其活跃钻机数同比增长150%（同期全球其他地区活跃钻机数基本维持稳定），使得美国投产井数不断增加。数据显示，七大页岩油重点产区的投产井数相比去年同期已翻倍，目前达到1300口的水平，支撑起美国迅速扩张的原油产能。与此同时，美国已钻未完工井数DUC也呈现快速增长趋势，储备数量较去年同期增长约四分之一，可以推断，未来美国原油产能扩张仍将不断加速。
2、全球原油实际需求未出现本质增长
通常而言，经济增长带动能源需求的相应增长，但近10年来，受到技术进步和产业结构改变的影响，全球原油需求总量年均复合增长率仅为1.25%，基本保持稳定。
原油精炼消耗量是观察经济对原油的实际需求趋势的一项重要指标。数据显示，发达市场原油精炼消耗量同比增速自去年三季度以来开始下降，目前美国、欧日的原油精炼需求呈现负增长，同比分别下降1.4%、4.5%，而以中国、印度为代表的新兴市场同比正增长，但增幅波动较大。整体而言，主要国家原油精炼消耗总量与去年同期相同，并未出现增长。因此，可以推断当前经济对原油的实际需求并未出现本质增长。另外，专业机构预期2018年原油需求增长率大约为1.7%，低于2016年2.3%和2017年的2.2%。